九州通(600998)：收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化 盈利能力穩(wěn)步提升

核心觀點(diǎn)

(相關(guān)資料圖)

8 月28 日，公司發(fā)布2023 年半年度報(bào)告，2023 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入793.57 億元，同比增長(zhǎng)16.73%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)13.43億元，同比增長(zhǎng)5.83%，實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)12.95 億元，同比增長(zhǎng)17.09%，實(shí)現(xiàn)基本每股收益0.47 元，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。

2023 年，公司持續(xù)優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，高毛利業(yè)務(wù)收入占比有望穩(wěn)步提升，疊加居民用藥需求持續(xù)恢復(fù)，看好公司盈利能力穩(wěn)步提升。

事件

公司發(fā)布2023 年半年度報(bào)告，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期8 月28 日，公司發(fā)布2023 年半年度報(bào)告。2023 年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為793.57億元、13.43 億元、12.95 億元，分別同比增長(zhǎng)16.73%、5.83%及17.09%，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。

簡(jiǎn)評(píng)

收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，盈利能力穩(wěn)步提升

2023 年上半年，公司收入端實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)16.73%，主要?dú)w功于：

1）院內(nèi)診療秩序逐步恢復(fù)，城市公立醫(yī)院收入同比提升23.29%達(dá)到181.38 億元；2）基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)用藥需求增長(zhǎng)，帶動(dòng)第三終端收入同比提升26.27%為76.89 億元；3）B2B 電商平臺(tái)收入同比增長(zhǎng)28.78%為93.08 億元；4）廠商品牌推廣需求增加，上半年公司總代品牌推廣業(yè)務(wù)收入同比提升38.74%為86.37 億元。

2023 年上半年，公司歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5.83%，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.09%，利潤(rùn)端增速差異主要由于去年同期公司處置非流動(dòng)資產(chǎn)形成非經(jīng)常損益約7146 萬(wàn)元，而本期則虧損2656 萬(wàn)元。

2023 年第二季度，公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)13.5%為372.65 億元，主要由于：1）數(shù)字化醫(yī)藥分銷(xiāo)與供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)；2）總代品牌推廣業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)。公司歸母凈利潤(rùn)同比減少4.27%為7.82 億元，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)14.80%為7.22 億元，利潤(rùn)端增速差異主要由于非流動(dòng)資產(chǎn)處置差異，扣非歸母凈利潤(rùn)端增長(zhǎng)略快于收入，主要由于公司收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，更高毛利的總代品牌推廣業(yè)務(wù)、醫(yī)藥新零售業(yè)務(wù)、數(shù)字物流技術(shù)與供應(yīng)鏈解決方案及醫(yī)療健康與技術(shù)增值服務(wù)收入占比持續(xù)提升。

加速基層分銷(xiāo)業(yè)務(wù)發(fā)展，線(xiàn)上+線(xiàn)下助力分銷(xiāo)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型院內(nèi)診療秩序恢復(fù)，加速基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)布局。2023 年上半年，公司數(shù)字化醫(yī)藥分銷(xiāo)與供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)14.01%為674.88 億元，毛利率基本持平為6.74%。受益于院內(nèi)診療秩序恢復(fù)，公司上半年城市公立醫(yī)院端收入同比增加23.29%為181.38 億元，占總收入比重進(jìn)一步提升至22.88%。此外，公司積極布局基層醫(yī)療終端，加速基層滲透率提升，上半年基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)收入同比增長(zhǎng)29.71%為36.45 億元，帶動(dòng)第三終端業(yè)務(wù)收入同比提升26.27%為76.89 億元。我們認(rèn)為，2023 年下半年，院內(nèi)診療秩序有望持續(xù)恢復(fù)，院內(nèi)用藥需求穩(wěn)步增加，公司線(xiàn)下分銷(xiāo)業(yè)務(wù)收入有望穩(wěn)步提升。

線(xiàn)上業(yè)務(wù)加速貢獻(xiàn)，活躍用戶(hù)數(shù)量穩(wěn)步提升。2023 年上半年，公司積極落實(shí)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，藥九九B2B 交易平臺(tái)等數(shù)字化分銷(xiāo)業(yè)務(wù)收入規(guī)模達(dá)到60.54 億元，其中向京東、阿里等大型醫(yī)藥零售電商平臺(tái)的收入規(guī)模為32.54億元，截至2023 年6 月底，公司藥九九平臺(tái)合計(jì)擁有活躍用戶(hù)35 萬(wàn)，“智藥通”平臺(tái)活躍用戶(hù)19.9 萬(wàn)。我們認(rèn)為，通過(guò)數(shù)字化賦能，公司分銷(xiāo)業(yè)務(wù)有望滿(mǎn)足更多元的客戶(hù)需求，與線(xiàn)下業(yè)務(wù)協(xié)同助力傳統(tǒng)分銷(xiāo)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

總代品牌推廣業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)，工業(yè)板塊持續(xù)向好總代品牌推廣業(yè)務(wù)加速增長(zhǎng)，盈利結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2023 年上半年，公司總代品牌推廣業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)38.74%為86.37 億元，毛利率同比提升2.45 個(gè)百分點(diǎn)為16.95%，其中，藥品總代品牌推廣業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入49.49 億元，同比增長(zhǎng)48.60%，器械總代品牌推廣業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入36.88 億元，同比增長(zhǎng)27.40%。2023 年上半年，公司藥品總代品規(guī)數(shù)達(dá)915 個(gè)，其中19 個(gè)品種全年銷(xiāo)售額有望過(guò)億元。我們認(rèn)為，公司通過(guò)健全的品牌策劃運(yùn)營(yíng)體系，積極賦能核心廠商品牌，能夠吸引較多集采未中標(biāo)品種，進(jìn)而優(yōu)化整體盈利結(jié)構(gòu)。

工業(yè)板塊持續(xù)向好，OEM 產(chǎn)品銷(xiāo)售加速。2023 年上半年，公司醫(yī)藥工業(yè)自產(chǎn)與OEM 業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)5.44%為11.82 億元，毛利率同比下降0.4 個(gè)百分點(diǎn)為22.16%。分業(yè)務(wù)來(lái)看：1）西藥工業(yè)：全資子公司京豐制藥持續(xù)強(qiáng)化質(zhì)量管理與品牌宣傳，積極打造二甲雙胍片大單品，培育原料與制劑配套的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品；2）中藥工業(yè)：

九信中藥積極布局上游中藥材資源，加強(qiáng)產(chǎn)品研發(fā)，上半年銷(xiāo)售收入維持穩(wěn)定增長(zhǎng)為9.32 億元。3）自有品牌：

公司聚焦家用、低耗、康復(fù)、高耗與 IVD 品種，以 OEM、ODM、臨床成果轉(zhuǎn)化、收并購(gòu)等方式獲取產(chǎn)品，在分銷(xiāo)業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)加持下積極推進(jìn)自有品牌銷(xiāo)售，上半年OEM 產(chǎn)品銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)43.27%達(dá)到6317 萬(wàn)元。

聚焦轉(zhuǎn)型發(fā)展，創(chuàng)新業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)力

2023 年上半年，公司致力于“新零售”場(chǎng)景核心系統(tǒng)的研發(fā)，打造九州萬(wàn)店數(shù)字化平臺(tái)，助力門(mén)店數(shù)字化轉(zhuǎn)型，截至2023 年6 月底，公司合計(jì)擁有加盟店15856 家，預(yù)計(jì)2025 年門(mén)店數(shù)量將超過(guò)3 萬(wàn)家。此外，公司通過(guò)自主研發(fā)的“冪藥云”平臺(tái)，以數(shù)字化技術(shù)和高效運(yùn)營(yíng)能力賦能公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)及三方互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺(tái)，2023年上半年，公司醫(yī)療健康與技術(shù)增值服務(wù)收入同比增長(zhǎng)38.83%為1.05 億元，毛利率同比提升1.3 個(gè)百分點(diǎn)為　　37.14%。 此外，公司繼續(xù)打造面向多端的高效供應(yīng)鏈物流服務(wù)體系，上半年數(shù)字物流技術(shù)與供應(yīng)鏈解決方案收入同比增長(zhǎng)38.05%為4.03 億元，毛利率同比提升5.2 個(gè)百分點(diǎn)為25.56%。我們認(rèn)為，通過(guò)加速多元化高毛利創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展，公司盈利能力持續(xù)優(yōu)化，業(yè)績(jī)潛力逐步釋放。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健提升，創(chuàng)新轉(zhuǎn)型效果漸顯

展望下半年，我們認(rèn)為，院內(nèi)診療秩序持續(xù)向好，公司院內(nèi)分銷(xiāo)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)有望呈現(xiàn)恢復(fù)性增長(zhǎng)趨勢(shì)，此外，隨著門(mén)診統(tǒng)籌政策逐步落地，而基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及藥店端報(bào)銷(xiāo)比例相對(duì)較大，基層及院外市場(chǎng)用藥需求有望加速釋放，進(jìn)而為公司業(yè)績(jī)帶來(lái)額外增量。同時(shí)，公司積極推進(jìn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型，高毛利的創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入占比有望進(jìn)一步提升，進(jìn)而降低傳統(tǒng)分銷(xiāo)板塊毛利率下降帶來(lái)的影響，進(jìn)一步優(yōu)化公司整體盈利能力。此外，由于外部環(huán)境及公司持有的金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)影響，公司近三年凈利率波動(dòng)較大，隨著終端經(jīng)營(yíng)回歸常態(tài)以及公司規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，整體凈利率有望穩(wěn)步回升。

結(jié)構(gòu)調(diào)整提升綜合毛利率，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流大幅改善2023 年上半年，公司綜合毛利率為8.42%，同比增加0.40 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于高毛利業(yè)務(wù)收入占比提升；銷(xiāo)售費(fèi)用率為3.01%，同比增加0.26 個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定；管理費(fèi)用率為1.72%，同比增加0.07 個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.76%，同比下降0.03 個(gè)百分點(diǎn)，基本保持穩(wěn)定。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增加125.22%，主要由于公司加大年中清收力度，銷(xiāo)售回款增加。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為42.14 天，同比減少1.31天，基本保持穩(wěn)定；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為69.31 天，同比減少13.65 天，主要由于公司加大應(yīng)收賬款清收力度；應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為39.21 天，同比減少2.45 天，基本保持穩(wěn)定。其余財(cái)務(wù)指標(biāo)基本正常。

盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)

預(yù)計(jì)公司2023–2025 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為1584.48 億元、1793.53 億元和2037.69 億元，分別同比增長(zhǎng)12.8%、13.2%和13.6%，歸母凈利潤(rùn)分別為26.06 億元、30.99 億元和36.41 億元，分別同比增長(zhǎng)25.0%、18.9%和17.5%，折合EPS 分別為0.93 元/股、1.11 元/股和1.30 元/股，分別對(duì)應(yīng)估值10.1X、8.5X 和7.2X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)分析

1）藥品集采風(fēng)險(xiǎn)：藥品集中采購(gòu)范圍逐漸擴(kuò)大，可能對(duì)公司產(chǎn)生一定的降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，影響公司部分業(yè)務(wù)收益，而且隨著帶量采購(gòu)中標(biāo)品種增加，其規(guī)模過(guò)大有可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)收入和利潤(rùn)產(chǎn)生較大影響；2）市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加?。?/p>

市場(chǎng)主要競(jìng)爭(zhēng)者或新進(jìn)者可能會(huì)削弱公司的相對(duì)優(yōu)勢(shì)和可持續(xù)發(fā)展的能力，進(jìn)而影響公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展；3）產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)：倘若公司產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期，或?qū)p害公司長(zhǎng)期業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力；4）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)：倘若公司應(yīng)收賬款周期延長(zhǎng)或無(wú)法收回，或?qū)楣編?lái)時(shí)間和經(jīng)濟(jì)上的損失；5）監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)：2023 年3 月2 日，上海證券交易所受理了九州通向特定對(duì)象發(fā)行優(yōu)先股的申請(qǐng)，在后續(xù)問(wèn)詢(xún)過(guò)程中，公司稱(chēng)健康城項(xiàng)目中政府允許出售的部分，除將已取得預(yù)售證的部分出售給內(nèi)部員工用于提供員工福利外，不向社會(huì)公眾出售，但實(shí)際卻存在對(duì)社會(huì)公眾出售的情況，被上交所予以監(jiān)管警示，或?qū)⒔o公司經(jīng)營(yíng)造成不利影響。

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